Denna artikel framgår ursprungligen i Stock Magazine nummer 2 2025
Bli medlem i Unga Aktiesparare här
Ferraris är vackra och förtjusande. Akta dig dock för att bli bländad. Det gäller i samband med ett bilköp. Men också i allra högsta grad när det kommer till att hitta de allra bästa aktierna som ska hjälpa dig att klå börsen, skriver Johan Sjöberg.
SIX Return Index (SIXRX) är ett index som visar den genomsnittliga utvecklingen på Stockholmsbörsen inklusive utdelningar. Stockholmsbörsen, har baserat på statistik från de senaste 50 åren, (1970–2023) haft en årsmedel-avkastning (CAGR) på cirka 9 procent. 76 procent av alla år har slutat på plus. Denna genomsnittliga årliga avkastning skulle över en period på 40 år ge en avkastning på cirka 31 gånger pengarna endast genom att tillämpa “Buy and hold-strategin” (utan att räkna med löpande insättningar).
För den passive investeraren ger indexfonder alltså en överlägset bättre avkastning jämfört med i princip alla andra sparformer sett över ett längre perspektiv.
Men vad gäller för den aktive investeraren som har som mål att slå index? En bättre fråga är vad som krävs för att slå index. De flesta aktivt förvaltade fonder lyckas inte slå index över tid trots att de förvaltas av ”investeringsproffs” med det uttalade målet att just slå index.
Det kan framstå som en relativt dyster prognos för den privata “lekmannen” som inte har en lika gedigen erfarenhet av att handla aktier som “investeringsproffset”, men i vissa avseenden har privata investerare till och med bättre förutsättningar att slå index än fondförvaltare. Det finns tre huvudsakliga anledningar till detta:
1: Fondförvaltare behöver överträffa både index och sin egen förvaltningsavgift för att “slå index”.
2: Fonder har generellt ett mycket stort kapital under förvaltning (AUM) vilket gör att varje position i respektive bolag då måste vara mycket stor för att ha betydelse för hela portföljen. Det gör det svårare att investera i småbolag då likviditeten i aktien kan vara för låg för att det ska bli värt att ta positionen. Det är en nackdel då småbolag generellt sett har en större potentiell uppsida jämfört med större bolag (i gengäld mot en högre risk).
I de aktier där fonden väl tar positioner tenderar positionen att vara tillräckligt stor för att vara marknadspåverkande vid både köp och sälj. Det kan skapa så kallat “slippage”. Alltså att kursen rör sig upp när fonden köper och ner när fonden säljer. Det eroderar en del av avkastningen. Jämförelsemässigt blir småspararens portfölj som en racerbil medan fondförvaltarens portfölj blir som en tung lastbil.
3: Många aktivt förvaltade fonder är maskerade för att vara aktivt förvaltade men är i princip dolda indexfonder. De investerar i själva verket i ungefär samma innehav som sitt jämförelseindex (hög “active share” → lågt “tracking error”). Det minskar både risken för att fonden går dåligt och chansen att den går bättre relativt index eftersom den blir optimerad för att följa index snarare än att slå index.
Vi som aktiva privata investerare har bättre förutsättningar än fondförvaltaren för att slå index genom att vi:
1: Har en mindre portfölj.
2: Slipper förvaltningsavgifter.
3: Kan bygga en verkligt aktivt förvaltad portfölj av aktier som avviker från jämförelseindex. Men det krävs det mer än detta för att med sannolikheten på vår sida slå index över tid. Vi behöver en ”edge”: en strategi som ger oss en fördel. Hur skapar vi oss en sådan?
Vägar till att skaffa sig fördelar
Det klassiska konsultsvaret är att “det beror på” vilken typ av investerare man är. Men det har visat sig svårt att förutse marknadens rörelser över tid. Därför blir det lättast att skapa en strategi som tar hänsyn till företagets värdeskapande.
Värdeskapande kan analyseras både kvalitativt och kvantitativt. Den ena metoden kan inte ersätta den andra och en kombination av båda är troligtvis bäst som den gyllene medelvägen. Men jag skulle ändå argumentera för att bygga investeringsbesluten på ett mer datadrivet beslutsfattande kontra intuitionsdrivna investeringsbeslut.
Intuition (beslut grundade på magkänsla, erfarenhet eller subjektiva tolkningar) färgas lätt av biaser och känslor. Ett datadrivet beslutsfattande (beslut baserade på siffror och statistik) gör det lättare att fatta objektiva beslut.
En relevant följdfråga är om det inte räcker med att läsa nyheter från finansmedia för att skapa en edge eftersom du då slipper lägga tid på att göra analysen själv. Mitt svar blir att det är bra att läsa nyheter, men finansmedier fångar oftast upp aktier som redan gått upp och rekommendationer och nyheter färgas av marknadens sentiment.
När börsen går bra får vi rekommendationer att köpa. Men sentiment kan svänga snabbt (snabbare än vad företags inneboende värde svänger) samt blåsa upp företags aktievärde. Det skapar bubblor som förr eller senare spräcks. På kort sikt styrs aktiekurser av marknadssentimentet (känslorna på marknaden) och på lång sikt av bolagets inneboende värde (intrinsic value).
Ta reda på bolagets inneboende värde
Analysmetoderna kan enkelt delas upp i kvalitativ analys, som även brukar kallas för fundamental analys, och kvantitativ analys.
Den fundamentala analysen besvarar rent krasst frågan hur kvalitativt företaget är. Det är självklart viktigt. Men företagets kvalitet måste ställas i förhållande till priset vi betalar. Det kan vara lockande att köpa kvalitetsbolag som Apple, Google och Nvidia. De har historiskt sett haft stark lönsamhet, stark tillväxt, och en stark utveckling av aktiekursen.
Men priset på dessa aktier påverkas starkt av marknadssentimentet. Det gör att priset kan drivas upp långt över dess inneboende värde i goda tider. Därmed räcker det sällan med att endast ha som strategi att köpa kvalitetsbolag för att skapa en robust “edge” över tid.
Metaforiskt går det exempelvis att se Nvidia som en Ferrari. Men problemet är att Ferraris tenderar att få mycket uppmärksamhet – så hela marknaden vet att Nvidia är en Ferarri. Det gör att Nvidia värderas till en Ferrari eller kanske till och med ännu högre.
Målet är att köpa en Ferrari som är värderad som en Volvo. Eller en Volvo som är värderad som en Toyota. Fundamental analys och utvecklingen av aktiekursen ger alltså indikationer om företagets kvalitet. Men de räcker inte för att ta reda på företagets inneboende värde.
För att göra det krävs en företagsvärdering och nedan kommer jag gå igenom en praktisk och relativt enkel approach till att värdera ett företag i tio steg.
Omsättning
Sök upp omsättningen de senaste tolv månaderna. Se upp med stora förvärv eller avyttringar. Uppskatta tillväxten det närmaste året och räkna ut en omsättningsprognos i kronor för den kommande perioden.
Normaliserad rörelsemarginal
Gör en skattning av den normaliserade rörelsemarginalen (Ebit) i procent. Denna skattning bör baseras på vad som är en långsiktigt rimlig genomsnittlig lönsamhet givet bolagets verksamhet och historia. Det här har alltid karaktären av “bästa gissning”. Det viktiga är inte 100 procents precision utan att man ligger ungefär rätt.
Normaliserat rörelseresultat
Enkelt. Multiplicera omsättningen med den normaliserade rörelsemarginalen. För Securitas får vi ett normaliserat rörelseresultat på 11,9 miljarder kronor.
Beräkna vinst på skuldfri bas
Hur stor blir vinsten utan hänsyn tagen till skulder eller pengar i kassan? Multiplicera det normaliserade rörelseresultatet med (1- relevant skattesats för bolaget, oftast runt 20,6 procent). I sällsynta fall måste du också beakta minoritetsposter, preferensaktier och dylikt.
Vettiga P/E-tal
Vad är en rimlig vinstmultipel för bolaget på skuldfri bas? Den mest konventionella metoden för att bedöma vad som är ett rimligt P/E-tal är att jämföra nyckeltalet med jämförbara företag. Oftast inom samma bransch. Här blir det dock viktigt att även jämföra bolagens lönsamhet och tillväxt för att bedöma vad som är ett rimligt P/E-tal. Det kan liknas med kvadratmeterpriset på en lägenhet. Alla egenskaper som har ett värde kan påverka kvadratmeterpriset och därmed krävs en bedömning av vad som är ett rimligt P/E-tal för företaget i förhållande till sina konkurrenter.
Generellt sett går det att ha ett P/E på 15 (snitt P/E för börsbolag över tid) som en bas att utgå ifrån. Med högre tillväxt och/eller lägre avkastningskrav så kan ett långt högre P/E-tal motiveras – och omvänt.
Företagsvärdet (Enterprise Value)
Enkelt. Multiplicera vinsten i punkt 4 med P/E-talet i punkt 5.
Justera för nettoskuld – få fram aktieägarnas värde
Värdet för aktieägarna utgörs av företagsvärdet (se punkt 6) plus/minus de tillgångar/skulder som egentligen inte har med den löpande verksamheten att göra. Det vanliga är att bolag har en finansiell nettoskuld till inte minst banker, men det kan också vara en nettokassa (eller klurigare poster som tilläggsköpeskillingar, förlustavdrag, intressebolag eller liknande).
Beräkna aktiens värde
Enkel division. Dividera aktieägarnas totala värde med antal aktier så får du ett eget motiverat värde per aktie.
Undersök felkällor
Var har vi kunnat räkna allvarligt fel? De stora felkällorna är vanligtvis punkt 2 (normaliserad rörelsemarginal) och punkt 5 (P/E-tal).
Köp eller sälj?
Är potentialen tillräckligt stor för att motivera ett köp? Här måste mycket annat än bara relationen börskurs och motiverad kurs vägas in. Vad händer i andra scenarier? Hur värderas jämförbara aktier? Hur ser din portfölj ut? En tumregel som förespråkas av Warren Buffet är att man alltid bör ha en säkerhetsmarginal på 30–50 procents uppsida för att aktien ska vara köpvärd.
Genom att basera investeringsbeslut på data från en strukturerad värderingsmodell och endast köpa aktier där uppsidan är tydlig kan du skapa en robust “edge”. En fördel i form av en objektiv strategi som inte bländas av en Ferraris strålkastare och som tar hänsyn till relationen mellan pris och företags inneboende värde.
Det ger dig sannolikheten på din sida att slå index över tid. Du blir som den vassa bilhandlaren som vet vilket värde den får i stället för den genomsnittliga bilhandlaren som låter sig förföras av nya fälgar och en motor med många hästkrafter.